Sinais Fundamentalistas em Cenários de Volatilidade: Evidências no Mercado Acionário Brasileiro

Bastos, Edson; Bortolon, Patricia; Maia, Vinicius

doi:10.15728/bbr.2020.17.6.2

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Sumário

Artigo • BBR, Braz. Bus. Rev. 17 (6) • Nov-Dec 2020 • https://doi.org/10.15728/bbr.2020.17.6.2 copiar

Sinais Fundamentalistas em Cenários de Volatilidade: Evidências no Mercado Acionário Brasileiro

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RESUMO

Este artigo investiga se a utilidade dos sinais fundamentalistas para prever o retorno é alterada em contextos de alta volatilidade e considerando ainda a sensibilidade ou não dos ativos ao índice de volatilidade IVol-BR. Em momentos de alta volatilidade, os investidores poderiam tomar suas decisões voltados a uma aversão ao risco e não com base apenas nos fundamentos das empresas. Além disso, verifica-se como diferentes defasagens dos sinais fundamentalistas se relacionam com retornos futuros. A escolha metodológica é de estimadores para dados em painel para análise das empresas não financeiras que têm ações negociadas na B3 - Brasil, Bolsa Balcão - no período de 2011.3T a 2018.2T. Os resultados encontrados mostram indícios de alteração da capacidade explicativa dos sinais fundamentalistas em cenários distintos de volatilidade e para diferentes sensibilidades ao IVol-BR. Esse achado pode impactar a tomada de decisão de gestores e investidores uma vez que viabiliza o delineamento de estratégias de investimento baseadas em sinais fundamentalistas aderentes a cenários distintos de risco.

PALAVRAS-CHAVE
Análise fundamentalista; Indicadores contábeis; Volatilidade; Métodos de fusão

Grupo	Sinal fundamental	Sinal esperado	Referencial
Lucratividade	GM i, q (Gross Margin) É diferença padronizada entre a variação da margem bruta e a variação das vendas, para empresa i no trimestre q.	+	Abarbanell e Bushee (1998Abarbanell, Jeffery S., & Bushee, B. J. (1998). Abnormal Returns to a Fundamental Analysis Strategy. The Accounting Review, 73(1), 19-45. http://www.jstor.org/stable/248340 http://www.jstor.org/stable/248340... ), Malta e Camargos (2016Malta, T. L., & Camargos, M. A. (2016). Variáveis da análise fundamentalista e dinâmica e o retorno acionário de empresas brasileiras entre 2007 e 2014. REGE - Revista de Gestão, 23(1), 52-62. https://doi.org/10.1016/j.rege.2015.09.001 https://doi.org/10.1016/j.rege.2015.09.0... ) e Anderson, Hyun e Yu (2017Anderson, M., Hyun, S., & Yu, D. (2017). Fundamental analysis conditioned on firm life cycle. Working paper. University of Calgary.).
	-	Abarbanell e Bushee (1997Abarbanell, Jeffrey S., & Bushee, B. J. (1997). Fundamental Analysis, Future Earnings, and Stock Prices. Journal of Accounting Research, 35(1), 1-24. https://dx.doi.org/10.2307/2491464 https://dx.doi.org/10.2307/2491464... ).
	CASH i, q Relação entre o Fluxo de caixa e o Ativo total, para empresa i no trimestre q.	+	Bastos, Nakamura, David e Rotta (2009Bastos, D. D., Nakamura, W. T., David, M., & Rotta, U. A. S. (2009). A relação entre o retorno das ações e as métricas de desempenho: evidências empíricas para as companhias abertas no brasil. REGE Revista de Gestão, 16(3), 65-79. https://doi.org/10.5700/issn.2177-8736.rege.2009.36678 https://doi.org/10.5700/issn.2177-8736.r... ), Malacrida (2009Malacrida, M. J. C. (2009). A relevância do lucro líquido versus fluxo de caixa operacional para o mercado de ações brasileiro (Doctoral dissertation, Universidade de São Paulo). https://doi.org/10.11606/T.12.2009.tde-27032009-121238 https://doi.org/10.11606/T.12.2009.tde-2... ) e Lambert (2011Lambert, S. L. (2011). Fundamental Signals, Future Earnings And Security Analysts’ Efficient Use Of Fundamental Signals During 1991 Through 2008. [Doctoral dissertation, The University of Texas]. https://uta-ir.tdl.org/uta-ir/handle/10106/5838 https://uta-ir.tdl.org/uta-ir/handle/101... ), Perobelli, Famá, e Sacramento (2016Perobelli, F. F. C., Famá, R., & Sacramento, L. C. (2016). Relações entre Liquidez e Retorno nas Dimensões Contábil e de Mercado no Brasil. Revista Contabilidade & Finanças, 27(71), 259-272. https://doi.org/10.1590/1808-057x201601530 https://doi.org/10.1590/1808-057x2016015... ).
.Estrutura de capital	CAPEX i, q Diferença entre a variação do CAPEX do setor e o a variação do CAPEX, para empresa i no trimestre q.	+	Wanderley Villaschi, Caio Galdi, e Neris Nossa (2011Wanderley Villaschi, A., Caio Galdi, F., & Neris Nossa, S. (2011). Análise fundamentalista para seleção de uma carteira de investimento em ações com baixa razão book-to-market. BASE - Revista de Administração e Contabilidade da Unisinos, 8(4), 325-337. https://doi.org/10.4013/4426 https://doi.org/10.4013/4426... ) Haryanto e Retnaningrum (2019Haryanto, T., & Retnaningrum, M. (2019). Pengaruh capital expenditure terhadap revenue, number of customer, profit dan return on investment (studi pada perusahaan telekomunikasi yang terdaftar di bei periode 2009-2016).JMM Unram-Unram Management Review, 8(3), 270-279.).
	CHGDEBT AT i, q Mudanças na relação do Total de passivos sobre o ativo total, para empresa i no trimestre q.	-	Yan e Zheng (2017Yan, X., & Zheng, L. (2017). Fundamental analysis and the cross-section of stock returns: A data-mining approach.The Review of Financial Studies,30(4), 1382-1423.), Kimmel, Weygandt e Kieso (2005Kimmel, P. D., Weygandt, J. J., & Kieso, D. E. (2005). Financial Accounting: Tools for Business Decision Making Third Edition (3th edition). Wiley.) e Lambert (2011Lambert, S. L. (2011). Fundamental Signals, Future Earnings And Security Analysts’ Efficient Use Of Fundamental Signals During 1991 Through 2008. [Doctoral dissertation, The University of Texas]. https://uta-ir.tdl.org/uta-ir/handle/10106/5838 https://uta-ir.tdl.org/uta-ir/handle/101... ).
	ETR i, q (Efective tax rate) Alíquota efetiva, para empresa i no trimestre q.	-	Abarbanell e Bushee (1997Abarbanell, Jeffrey S., & Bushee, B. J. (1997). Fundamental Analysis, Future Earnings, and Stock Prices. Journal of Accounting Research, 35(1), 1-24. https://dx.doi.org/10.2307/2491464 https://dx.doi.org/10.2307/2491464... ) Desai e Dharmapala (2009Desai, M. A., & Dharmapala, D. (2009). Corporate tax avoidance and firm value.The review of Economics and Statistics,91(3), 537-546.) Wahab e Holland (2012Wahab, N. S. A., & Holland, K. (2012). Tax planning, corporate governance and equity value.The British Accounting Review,44(2), 111-124.).
Eficiência Operacional	INV i, q (Inventory) Diferença entre a variação do montante monetário total em estoques (INVTQ) e o montante de vendas (SALES), para empresa i no trimestre q.	+	Abarbanell e Bushee (1998Abarbanell, Jeffery S., & Bushee, B. J. (1998). Abnormal Returns to a Fundamental Analysis Strategy. The Accounting Review, 73(1), 19-45. http://www.jstor.org/stable/248340 http://www.jstor.org/stable/248340... ), Thomas e Zhang (2002Thomas, J. K., & Zhang, H. (2002). Inventory changes and future returns.Review of Accounting Studies, 7(2-3), 163-187.). Ball, Gerakos, Linnainmaa e Nikolaev (2016Ball, R., Gerakos, J., Linnainmaa, J. T., & Nikolaev, V. V. (2016). Accruals, Cash Flows, and Operating Profitability in the Cross Section of Stock Returns. Journal of Financial Economics, 121(1):28-45. https://doi.org/10.1016/j.jfineco.2016.03.002 https://doi.org/10.1016/j.jfineco.2016.0... ).
		-	Abarbanell e Bushee (1997Abarbanell, Jeffrey S., & Bushee, B. J. (1997). Fundamental Analysis, Future Earnings, and Stock Prices. Journal of Accounting Research, 35(1), 1-24. https://dx.doi.org/10.2307/2491464 https://dx.doi.org/10.2307/2491464... ).
	ARab i, q (Accounts Receivable) Diferença entre a variação nos recebíveis (RECT) e a variação nas vendas (SALES), para empresa i no trimestre q.	-	Abarbanell e Bushee (1998Abarbanell, Jeffery S., & Bushee, B. J. (1998). Abnormal Returns to a Fundamental Analysis Strategy. The Accounting Review, 73(1), 19-45. http://www.jstor.org/stable/248340 http://www.jstor.org/stable/248340... ), Oliveira, Silva, Hernandes Ribeiro (2019Oliveira, R. S. de, Silva, A. F., Hernandes, J., M., & Ribeiro, K. C. de S. (2019). Análise do impacto de recebíveis nos indicadores econômico-financeiro das organizações. Anais do Congresso Brasileiro de Custos. Curitiba, Brasil, XXVI. https://anaiscbc.emnuvens.com.br/anais/article/view/4515 https://anaiscbc.emnuvens.com.br/anais/a... ) e Yan e Zheng (2017Yan, X., & Zheng, L. (2017). Fundamental analysis and the cross-section of stock returns: A data-mining approach.The Review of Financial Studies,30(4), 1382-1423.).
		-	Deloof (2003Deloof, M. (2003). Does Working Capital Management Affect Profitability of Belgian Firms? Journal of Business Finance and Accounting, 30(3-4), 573-588. https://doi.org/10.1111/1468-5957.00008 https://doi.org/10.1111/1468-5957.00008... ),
	SeA i, q (sales and administrative). É a diferença entre a variação nas vendas e a variação nas despesas administrativas e de vendas, para empresa i no trimestre q.	+ -	Abarbanell e Bushee (1998Abarbanell, Jeffery S., & Bushee, B. J. (1998). Abnormal Returns to a Fundamental Analysis Strategy. The Accounting Review, 73(1), 19-45. http://www.jstor.org/stable/248340 http://www.jstor.org/stable/248340... ) Anderson, Banker, Huang e Janakiraman (2007Anderson, M., Banker, R., Huang, R., & Janakiraman, S. (2007). Cost behavior and fundamental analysis of SG&A costs.Journal of Accounting, Auditing & Finance,22(1), 1-28.) Yan e Zheng (2017Yan, X., & Zheng, L. (2017). Fundamental analysis and the cross-section of stock returns: A data-mining approach.The Review of Financial Studies,30(4), 1382-1423.).

${R e t}_{i t} = β_{0, i t} + {\sum_{k = 1}^{8} β_{k, i t} x}_{k, i t} + D y_{s e n s .} + D {s h o c k}_{(-)} + {\sum_{k = 1}^{n} (β_{k, i t} x}_{k, i t} * D {s h o c k}_{(-)})$
Variável Dependente: Retorno	(t)	(t-1)	(t-2)	(t)	(t-1)	(t-2)
Dchoqueneg	-0.030^*	-0.031^*	-0.042^**	-0.028	-0.076^***	-0.058^**
Dchoqueneg	(0.017)	(0.017)	(0.019)	(0.025)	(0.026)	(0.028)
Arab*Dchoqueneg				1.813	-1.251	1.138^***
Arab*Dchoqueneg				(1.125)	(1.586)	(0.412)
CAPEX*Dchoqueneg				-0.008	-0.009	-0.010
CAPEX*Dchoqueneg				(0.008)	(0.009)	(0.008)
CASH*Dchoqueneg				-0.002	0.008	0.038
CASH*Dchoqueneg				(0.008)	(0.008)	(0.030)
CHG_DEBT*Dchoqueneg				0.012	0.007	0.002
CHG_DEBT*Dchoqueneg				(0.008)	(0.008)	(0.009)
ETR*Dchoqueneg				-0.001	0.016	-0.009
ETR*Dchoqueneg				(0.007)	(0.015)	(0.014)
GM*Dchoqueneg				-1.689	-1.970	-2.375^*
GM*Dchoqueneg				(1.066)	(1.532)	(1.380)
INV*Dchoqueneg				-0.106	0.034	-0.233
INV*Dchoqueneg				(0.076)	(0.103)	(0.231)
SeA*Dchoqueneg				-0.006	0.012	0.090
SeA*Dchoqueneg				(0.013)	(0.014)	(0.106)
Dummysensi	0.024^***	0.023^***	0.024^***	0.024^***	0.022^***	0.023^***
Dummysensi	(0.008)	(0.008)	(0.008)	(0.008)	(0.008)	(0.008)
ARab	-0.0001	-0.0003	0.003	-0.0001	-0.0004	-1.134^***
ARab	(0.003)	(0.003)	(0.003)	(0.003)	(0.003)	(0.412)
CAPEX	0.002	0.002	0.004	0.004	0.003	0.006
CAPEX	(0.003)	(0.003)	(0.003)	(0.004)	(0.004)	(0.004)
CASH	0.008^**	0.011^***	-0.019^***	0.010	0.004	-0.020^***
CASH	(0.003)	(0.003)	(0.003)	(0.007)	(0.007)	(0.003)
CHG_DEBT	-0.008^**	-0.001	-0.003	-0.01^***	-0.002	-0.002
CHG_DEBT	(0.003)	(0.003)	(0.004)	(0.004)	(0.004)	(0.004)
ETR	-0.001	-0.003	0.003	-0.001	-0.004	0.003
ETR	(0.003)	(0.003)	(0.003)	(0.004)	(0.004)	(0.004)
GM	-0.0001	-0.002	-0.007^*	-0.00004	-0.002	-0.006^*
GM	(0.003)	(0.003)	(0.003)	(0.003)	(0.003)	(0.003)
INV	0.014^***	-0.004	-0.001	0.013	0.039	0.070^***
INV	(0.004)	(0.004)	(0.004)	(0.030)	(0.030)	(0.026)
SeA	-0.003	0.0002	-0.002	-0.003	-0.001	-0.002
SeA	(0.004)	(0.004)	(0.004)	(0.005)	(0.005)	(0.004)
Intercepto	-0.027^**	-0.023^**	-0.025^**	-0.027^**	-0.023^**	-0.041^***
Intercepto	(0.011)	(0.011)	(0.011)	(0.011)	(0.011)	(0.012)
Observações	4,480	4,320	4,160	4,480	4,320	4,160
R² Ajustado	0.007	0.003	0.010	0.006	0.004	0.011
Estatística F	4.027^***	2.543^***	5.269^***	2.643^***	2.108^***	3.754^***

Retorno		(t)	(t-1)	(t-2)	(t)	(t-1)	(t-2)
		Sem Interação			Com interação
Dchoqueneg	Sensíveis		-^*			-^***
Dchoqueneg	Não sens.
Arab:Dchoqueneg	Sensíveis
Arab:Dchoqueneg	Não sens.					+**
CAPEX:Dchoqueneg	Sensíveis					-^*	-^*
CAPEX:Dchoqueneg	Não sens.				+*
CASH:Dchoqueneg	Sensíveis				+^***		+^***
CASH:Dchoqueneg	Não sens.
CHG_DEBT:Dchoqueneg	Sensíveis
CHG_DEBT:Dchoqueneg	Não sens.
ETR:Dchoqueneg	Sensíveis
ETR:Dchoqueneg	Não sens.
GM:Dchoqueneg	Sensíveis
GM:Dchoqueneg	Não sens.
INV:Dchoqueneg	Sensíveis						-^*
INV:Dchoqueneg	Não sens.
SeAab:Dchoqueneg	Sensíveis
SeAab:Dchoqueneg	Não sens.
Arab	Sensíveis	-^*			-^*
Arab	Não sens.
CAPEX	Sensíveis						^+*
CAPEX	Não sens.
CASH	Sensíveis	+^**
CASH	Não sens.		+***	-***			-***
CHG_DEBT	Sensíveis	-^***	-^***		-^***	-^**
CHG_DEBT	Não sens.
ETR	Sensíveis					-^*
ETR	Não sens.
GM	Sensíveis			-^*			-^*
GM	Não sens.	-***	-***	-***	-***	-***	-***
INV	Sensíveis
INV	Não sens.					+*
SeA	Sensíveis
SeA	Não sens.

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